Il piano europeo di ripresa economica tra vincoli e opportunità, di: Paolo Biraschi, Alessandra Caretta e Flavio Padrini (2009)

Origini, propagazione, ed effetti della crisi Le origini della crisi vengono da lontano? L’attuale crisi finanziaria ha preso avvio in modo circoscritto nei primi mesi del 2007 con lo scoppio della bolla immobiliare negli Stati Uniti, ma rapidamente si è sviluppata trasformandosi nel corso del 2008 in una vera e propria crisi sistemica che ha condotto sull’orlo della paralisi una parte del sistema finanziario. Esistono due principali linee di pensiero riguardo le sue cause (Banca dei Regolamenti Internazionali, 2009; FMI, 2009d): la prima basata sugli squilibri macroeconomici globali (Bernanke, 2005 e Krugman, 2009) e la seconda concentrata sulle cause microeconomiche, tra cui l’incapacità della misurazione del rischio e l’inadeguatezza (o, in alcuni casi, l’assenza) di regolamentazione o di adeguati meccanismi di controllo (FMI, 2009e). E’ certo che la crisi finanziaria si è dispiegata in un contesto macroeconomico caratterizzato da forti e perduranti squilibri riguardanti in particolare l’economia statunitense e quella dei paesi emergenti. L’economia statunitense, infatti, si è contraddistinta per una propensione al consumo da parte delle famiglie molto elevata, e quindi da una sostanziale contrazione del tasso di risparmio e, soprattutto dalla seconda metà del 2001, da deficit pubblici consistenti determinati da una politica fiscale (e come vedremo tra breve anche monetaria) espansiva. Tutto ciò si è riflesso in un crescente disavanzo di parte corrente della bilancia dei pagamenti, che nel triennio 2005- 2008 è stato pari a circa il 6 per cento del PIL. L’economia cinese e quella di altri Paesi emergenti, invece, si è contraddistinta per un modello di sviluppo essenzialmente di tipoexport-led, in cui la crescita della domanda aggregata (in particolare, dei consumi interni) è stata relativamente più contenuta, a fronte di una elevata propensione al risparmio da parte delle famiglie. Di conseguenza in Cina si è assistito ad un surplus crescente di parte corrente, che nel 2008 ha raggiunto il 7 per cento del PIL. Questo ha determinato un notevole flusso di capitali in uscita dai molti Paesi emergenti e diretto verso le economie più avanzate per finanziarne i disavanzi. Il Giappone e molti Paesi dell’Unione Europea (con le importanti eccezioni del Regno Unito, Irlanda e della Spagna), seppur in presenza di squilibri di entità minore rispetto agli Stati Uniti, sono stati caratterizzati dalla debolezza strutturale della domanda aggregata interna, da una bassa dinamica demografica e, in alcuni casi, da una perdita di competitività (in parte derivante dall’insoddisfacente crescita della produttività). Nel caso delle economie giapponesi e di molti Paesi dell’Unione Europea continentale il tasso di crescita è stato pertanto modesto e fortemente dipendente dall’andamento delle esportazioni e, quindi del commercio mondiale. Tra le cause macroeconomiche della crisi rientra anche il lungo periodo di bassi tassi di interesse nominali che ha contribuito a generare una forte espansione della domanda di credito. Le condizioni particolarmente favorevoli all’accesso al credito hanno creato le premesse per l’insorgere di una bolla speculativa sui prezzi delle attività finanziarie e reali, a fronte di premi al rischio che hanno toccato un minimo storico. Nei primi anni di questo decennio, quindi, tale fenomeno si è progressivamente accresciuto divenendo particolarmente evidente, soprattutto negli Stati Uniti e in alcuni Paesi europei (Regno Unito, Irlanda e Spagna). Le ragioni di bassi tassi di interesse reali potrebbero essere dovuti alla notevole quantità di capitali disponibili nei Paesi emergenti che, come abbiamo detto in precedenza, sono serviti a finanziare gli squilibri di parte corrente di alcuni Paesi più industrializzati. Può aver avuto un ruolo anche una politica monetaria espansiva in un periodo in cui il tasso di inflazione risultava particolarmente basso, almeno fino all’aumento dei prezzi delle materie prime dall’inizio del 2008. E’ importante, inoltre, sottolineare come l’eccesso di liquidità sia stato facilitato da una serie di cause microeconomiche. Quest’ultime comprendono: 14 (a)la c.d. “finanziarizzazione” dell’economia, che ha aumentato il rischio sistemico. Negli ultimi decenni, grazie alla piena liberalizzazione dei movimenti di capitale che unitamente allo sviluppo di tecniche informatiche ha condotto alla formazione di un unico grande mercato globale, il peso della finanza è cresciuto enormemente rispetto a quello delle attività produttive ed economiche. Molte imprese industriali, inoltre, realizzano buona parte dei loro fatturati tramite attività finanziarie, non riconducibili all’attività d’impresa tradizionale, rendendo di fatto impossibile distinguere tra capitale produttivo e capitale speculativo; (b)l’introduzione di strumenti finanziari sempre più complessi, ovvero di titoli derivati strutturati, spesso di difficile valutazione e non adeguatamente (o per nulla) regolamentati; (c)i problemi di incentivo, di misurazione dei rischi e di regolamentazione del sistema finanziario. In particolare, sono state effettuate molte operazioni rischiose tramite strumenti fuori bilancio e vi è stato un forte ricorso alla leva finanziaria. Inoltre, i modelli di misurazione del rischio si sono rivelati spesso inadeguati. A ciò si aggiunge il ruolo non sempre trasparente delle società di rating e di quelle di certificazione del bilancio che se, da un lato, in numerosi casi non sono state in grado di valutare il grado effettivo di rischio dei nuovi prodotti finanziari, dall’altro sono soggette a conflitto d’interessi poiché remunerate dalle stesse società emittenti che sono chiamate a valutare. Gli eventi scatenanti la crisi La storia della crisi è ben sintetizzata dal c.d. OIS spread,3 che è una buona misura del grado di funzionamento dei mercati creditizi: più è alto e minore è la fiducia reciproca tra gli istituti finanziari, e dunque la loro propensione a scambiarsi liquidità. Gli analisti considerano tale spreadcome una buona approssimazione del premio al rischio con cui il sistema bancario prezza il rischio di controparte. Nel grafico si possono individuare almeno tre fasi della crisi: a) l’avvio con il crollo del mercato immobiliare subprime americano nella prima metà del 2007; b) l’ampliamento agli altri settori del mercato creditizio Lo spread è la differenza tra i tassi sui depositi interbancari a tre mesi e il tasso su un contratto swap su indici overnight (overnight index swaps, OIS) di uguale scadenza: salito oltre i 250 punti base dopo il 14 settembre 2008, lo spread è sceso di recente sotto i 20 punti base per il dollaro; mentre il corrispondente differenziale in euro è sceso a circa 30 punti base dopo aver sfiorato i 200 nell’autunno 2008. 4Il secondo termine dello spread non presenta né rischi di credito né rischi di liquidità. Gli swap su indici overnight sono, infatti, swap di tasso d’interesse fisso contro variabile, in cui la “gamba” variabile è collegata ad un indice di tassi interbancari giornalieri. Sul mercato dell’euro essi sono prevalentemente riferiti al tasso EONIA (Euro Overnight Index Average), che risente delle aspettative sui tassi ufficiali BCE. La curva per scadenza sui tassi OIS, che non prevede lo scambio del capitale investito, ma solo regolamento di tasso, risulta molto meno inclinata e stabile di quella del mercato interbancario. Le preoccupazioni destate dalle perdite sui prestiti ipotecari subprimestatunitensi sono sfociate in una situazione di diffusa incertezza in tutto il sistema finanziario che ha fatto temere per la stabilità delle banche e di altre istituzioni finanziarie. Nell’estate del 2007, quello che inizialmente sembrava un problema circoscritto (ovvero una crisi di liquidità, seppur di notevoli dimensioni) si è rapidamente esteso ad altri segmenti dei mercati del credito e a quelli finanziari più in generale, al punto da pregiudicarne seriamente il funzionamento di ampie parti, e aumentando il rischio di un totale irrigidimento del credito all’economia reale. Il prosciugamento della liquidità, dovuta alle crescenti preoccupazioni sul rischio di controparte, ha creato pressioni nei principali mercati interbancari, mentre i rendimenti dei titoli di stato nelle economie industriali avanzate sono notevolmente diminuiti allorché gli investitori hanno cercato approdi più sicuri. La crisi acquista velocità e diviene sistemica con il fallimento del gruppo Lehman Brothers nel settembre 2008, che ha, di fatto, determinato il dissolvimento della disponibilità di fondi sui mercati interbancari nelle ore immediatamente successive. Gli operatori si sono resi conto che era possibile il fallimento di un grande gruppo con ramificazioni capillari a livello internazionale. Le preoccupazioni sulla solidità delle controparti si sono fatte sempre più acute e l’emissione di strumenti di capitale sul mercato è divenuta estremamente difficile; alla crescente sfiducia si è accompagnata la rarefazione della liquidità. Le banche, anziché immettere fondi sul mercato interbancario, hanno iniziato ad accumulare o a 15 depositare presso le banche centrali ingenti volumi di liquidità, anche per far fronte a improvvise necessità future. Tutto ciò ha impedito il corretto funzionamento del mercato interbancario; si sono innalzati i tassi di interesse e gli spread rispetto ai titoli di stato; le contrattazioni si sono rarefatte sulle scadenze non brevissime, fino a concentrare pressoché tutta l’attività sul segmentoovernight. Le tensioni sui mercati interbancari di Stati Uniti, area dell’euro e Regno Unito, sono state fortissime e si sono poi attenuate nell’ultima parte del 2008 solamente grazie ai massicci interventi coordinati da parte della comunità internazionale. 2.3 I meccanismi di trasmissione e gli effetti reali della crisi Il principale canale di trasmissione della crisi dal settore finanziario a quello reale è stato il calo di fiducia sui mercati finanziari e nel sistema interbancario e il conseguente razionamento del credito all’economia. Il crollo della fiducia ha provocato, inoltre, una caduta delle emissioni di obbligazioni societarie. Il restringimento delle possibilità di investimento, unito alla percezione di una forte incertezza sulle prospettive economiche dell’economia globale, ha poi inciso negativamente su tutte le componenti della domanda aggregata. Le imprese, infatti, da un lato hanno ridotto drasticamente i piani di investimento programmati, dall’altro le famiglie hanno visto la loro ricchezza patrimoniale e finanziaria ridursi e di conseguenza hanno rivisto al ribasso le loro decisioni di spesa e aumentato il risparmio a scopo precauzionale. La riduzione del consumo a sua volta ha prodotto una contrazione dei volumi di vendita e del fatturato delle imprese, portando le stesse ad una diminuzione della domanda di lavoro. Ciò si è tradotto in una maggiore disoccupazione nel mercato del lavoro europeo (seppure con differenti andamenti ciclici tra i diversi paesi), che potrebbe a sua volta provocare una nuova caduta dei consumi. Inoltre, il rallentamento dell’economia reale ha contribuito a deteriorare ulteriormente la qualità dell’attivo bancario e ridotto la propensione delle banche a concedere credito al settore privato. La restrizione creditizia a sua volta potrebbe aver aumentato la probabilità d’insolvenza di famiglie e imprese inducendo un nuovo aggravamento della congiuntura. Di conseguenza, a un anno dall’acuirsi della crisi, quasi tutte le principali economie avanzate hanno registrato forti contrazioni del PIL nel 2009 (Figura 4). Il dispiegarsi della recessione ha, quindi, reso necessario l’intervento pubblico nel tentativo di ristabilire la fiducia nel mercato finanziario e di sostenere la domanda aggregata. Tutto ciò è stato attuato ai fini di ristabilire la fiducia tra gli agenti economici, facilitare il funzionamento del mercato creditizio e così interrompere il meccanismo di autoalimentazione della crisi. La risposta alla crisi della comunità internazionale La reazione statunitense: il Piano Paulson All’avvio della crisi, la risposta di policy è stata contraddistinta da azioni non coordinate da parte dei maggiori paesi industrializzati. Nel periodo compreso tra giugno 2007 e settembre 2008, Stati Uniti, Giappone e le principali economie europee hanno scelto di adottare interventi unilaterali volti principalmente a salvaguardare le istituzioni finanziarie nazionali. Negli Stati Uniti, il momento peggiore della crisi si contraddistingue per i gravi problemi di liquidità, di fatto al limite dell’insolvenza, della gran parte del sistema bancario; a tale situazione il governo americano rimane incerto sull’opportunità di un intervento pubblico diretto. La strategia è dunque quella di agire caso per caso. In particolare, si sceglie di intervenire nell’agosto 2008 per nazionalizzare Fannie Mae eFreddie Mac, agenzie semi-governative specializzate nella cartolarizzazione dei mutui ipotecari7, che dall’avvio della turbolenza finanziaria avevano registrato un netto peggioramento delle condizioni patrimoniali. Il principale obiettivo è di garantirne l’adeguatezza patrimoniale e indirettamente evitare un’eccessiva caduta dei prezzi nel mercato immobiliare. Al contrario, il governo americano decide di non intervenire per il salvataggio di un’importante banca di 7 Create alla fine degli anni trenta, si tratta formalmente di società private, ma dalla fine degli anni sessanta hanno sempre avuto una linea di credito garantita per svolgere la loro “missione pubblica”. Acquistando e garantendo mutui ipotecari, esse forniscono un importante sostegno alla disponibilità di credito ipotecario. 16 8 investimento internazionale, Lehman Brothers (15 settembre 2008), apparentemente, per non alimentare problemi di azzardo morale. Tuttavia, nelle ore immediatamente successive al fallimento dellaLehman Brothers, la FED interviene a sostegno del gruppo assicurativoAmerican International Group (AIG), in crisi di liquidità, attraverso l’acquisto di partecipazioni azionarie fino all’80 per cento del capitale del gruppo stesso cui fa seguito un nuovo finanziamento.9 Infine, il governo americano e la Fed annunciano congiuntamente l’adozione di un piano di emergenza. Al fine di stabilizzare il sistema finanziario statunitense ed evitare un collasso sistemico, il 3 ottobre 2008 viene varato, dopo una prima bocciatura (1 ottobre 2008) e i molti cambiamenti rilevanti da parte del Congresso, l’Emergency Economic Stabilization Act, (noto comePiano Paulson, l’allora segretario al Tesoro americano) che consisteva inizialmente in un piano di salvataggio da 700 miliardi di dollari destinati a comprare dalle banche titoli illiquidi (il c.d. TARP o Trouble Asset Relief Program),10 a cui si sono aggiunti circa 150 miliardi di dollari di sgravi fiscali, per un totale di circa 850 miliardi di dollari. Il TARP è stato articolato nel corso della crisi con diversi programmi aventi obiettivi specifici. Con la nuova amministrazione Obama, nell’ambito del Piano Geithner, è stato infine creato il Financial Stability Program per completare la stabilizzazione del sistema finanziario, ristabilire i canali di accesso al credito per le famiglie e le imprese e per evitare la perdita delle 8Il gruppo assicurativo AIG, le cui attività erano pari a circa 1.000 miliardi di dollari, è infatti il più grande operatore mondiale nel settore assicurativo e rappresenta una rilevante controparte nel mercato dei credit default swaps (CDS). Il CDS è un accordo tra un acquirente ed un venditore per mezzo del quale il compratore paga un premio periodico a fronte di un pagamento da parte del venditore in occasione di un evento relativo ad un credito (come ad esempio il fallimento del debitore) cui il contratto è riferito. Spesso è utilizzato con la funzione di polizza assicurativa o copertura per il sottoscrittore di un’obbligazione. Dalla seconda metà di settembre ha luogo un’imponente azione di consolidamento del sistema bancario statunitense: Merrill Lynch viene acquisita da Bank of America e Wachovia da Wells Fargo, mentre le attività di Washington Mutual, fallita, sono rilevate da JP Morgan Chase, che aveva già acquisito la banca d’affari Bear Stearns. Inoltre, le banche d’investimento Goldman Sachs e Morgan Stanley avviano la propria trasformazione in gruppi bancari al fine di accedere ai canali di liquidità della Federal Reserve riservati alle banche, venendo però assoggettate a una più stringente supervisione. 10Il Tesoro poteva acquistare in un primo tempo fino a un massimo di 250 miliardi di dollari di asset tossici: su richiesta del Presidente degli Stati Uniti, però, il tetto è alzato fino a 350 miliardi. Al di sopra di tale cifra, il Congresso ha diritto di veto e comunque “non si potranno superare i 700 miliardi”. 11Il piano si articola in quattro parti: (a) salvataggio delle società finanziarie. Una quota di proprietà delle società che accedono al programma di salvataggio andrà in mano pubblica e quindi il Tesoro avrà anche la possibilità di ricevere un profitto se le condizioni di mercato migliorano. Inoltre, se una società che partecipa al TARP, dovesse fallire entro cinque anni e se lo Stato subirà perdite dall’operazione di acquisto degliasset tossici, il presidente dovrà preparare una proposta di legge che chieda un rimborso alle società coinvolte. Inoltre, lo Stato assicurerà gliasset tossici contro future perdite, in cambio del pagamento di una commissione da parte delle società che li possiedono. Infine, il governo avrà la possibilità di acquisire asset illiquidi anche da fondi pensione, governi locali e piccole banche i cui clienti sono famiglie a reddito medio e basso. (b) Fissazione di tetti agli stipendi dei manager delle società assistite. Divieto di bailout clause (clausola a paracadute o buone uscite) milionarie per gli amministratori delegati o per altri dirigenti che perdono il posto di lavoro. Sono previsti anche limiti ai bonus o ad altri compensi che incoraggiano investimenti eccessivamente rischiosi così come la restituzione del bonus in caso di investimenti i cui rendimenti siano inferiori a quanto atteso. (c) Rafforzamento del potere di supervisione. È istituito un organismo di supervisione del Piano Paulson con Consiglio di sorveglianza indipendente dal Governo e nominato dal Congresso. Si prevede, inoltre, il controllo e la supervisione del programma da parte del General Accounting Office (la Corte dei Conti americana). È nominato un Ispettore generale indipendente per monitorare le decisioni del Tesoro e la possibilità di riesame da parte del giudice delle azioni del Tesoro. È rafforzata anche la trasparenza; verranno infatti richieste le tracce della transazioni dei prodotti strutturati online. Infine, è confermata la facoltà della SEC di 17 sospendere le valutazioni dei titoli con il metodo mark-to-market. (d) Protezione dei proprietari di case. Si conferisce al governo il potere di rinegoziare i termini dei mutui per ridurre le pressioni sulle famiglie. Si garantiscono aiuti alle banche locali colpite dalla crisi dei mutui. Sono previsti anche crediti d’imposta per le famiglie con redditi medi e le piccole imprese. 9 L’azione dei singoli Stati membri dell’UE Nell’estate del 2007, la crisi dei mutui subprime arriva in Europa, ma non tutti i governi intervengono immediatamente. La situazione più critica riguarda il sistema bancario inglese e tedesco. In particolare, le inglesi Northern Rock e Barclays chiedono un finanziamento straordinario alla Bank of England, mentre nel settembre 2007 il governo del Regno Unito, il più attivo tra quelli europei, annuncia quasi contemporaneamente di garantire tutti i depositi alla Northern Rock, il colosso del credito ipotecario. Pochi mesi più tardi, la banca tedescaIKB dichiara le proprie difficoltà, così come Sachsen LB. Il gruppo francese BNP congela tre fondi, data l’impossibilità di valutarli adeguatamente a causa della crisi. Il tratto caratteristico della prima reazione alla crisi finanziaria da parte dei governi europei è quello di agire senza coordinamento. Emblematico a riguardo è stato il caso irlandese. L’Irlanda, infatti, decide di garantire interamente i depositi delle banche e i debiti degli istituti di credito locali, per un ammontare complessivo pari a circa 400 miliardi di euro che corrisponde a più del doppio del PIL irlandese.14 Nei casi più gravi si è assistito a delle vere e proprie nazionalizzazioni. La Francia, il Belgio, l’Olanda e il Lussemburgo, infatti, hanno attuato un intervento congiunto per nazionalizzare i due colossi bancari multinazionali: Fortis (con un impiego finanziario complessivo di circa 11 miliardi di euro) e Dexia (6,7 miliardi di euro). Nel frattempo, nel febbraio 2008, il Regno Unito aveva scelto di nazionalizzare la Northern Rock e successivamente di rilevare 91 miliardi di dollari di mutui ipotecari della Bradford & Bringley. Nell’insieme, il costo complessivo di tali provvedimenti è stato pari a più di 100 miliardi di euro, tra nazionalizzazioni e aiuti di Stato. All’apice della crisi comincia a profilarsi la necessità di un più stretto coordinamento tra gli interventi intrapresi su base nazionale, ma all’inizio i risultati sono limitati. I principali Stati europei (G4),15 riunitisi a Berlino il 4 ottobre 2008, non trovando una risposta comune, decidono di procedere secondo esigenze e piani nazionali. Fallisce dunque la proposta francese che chiedeva di istituire un fondo di garanzia europeo. Prevale al contrario l’impostazione tedesca alla crisi, ovvero quella di elaborare delle linee guida comuni tra i grandi Paesi europei, che conservano tuttavia una piena autonomia nelle decisioni da prendere riguardo ai casi di salvataggio delle banche nazionali. L’esito del vertice di Berlino determina la pronta reazione dei mercati finanziari che sottolinea come la scelta delle priorità nazionali appaia profondamente inadeguata ed insufficiente. Il 6 ottobre 2008 si assiste a un altro “lunedì nero” per le Borse europee; i principali indici borsistici registrano un crollo: Milano -8,24 per cento; Parigi -9,04 per cento; Londra -7,85 per cento; Francoforte -7,07 per cento. A ciò si aggiungono, negli stessi giorni, le previsioni fosche del FMI secondo cui la crisi finanziaria mondiale sarebbe costata 1400 miliardi di dollari nel mondo, con il 40 per cento delle perdite concentrato in Europa. Da un approccio nazionale ad un approccio coordinato I successivi sforzi di coordinamento internazionale mostrano un maggiore successo. A fronte di una situazione sempre più grave che inizia a ripercuotersi nel settore reale, il G7 di Londra del 10 ottobre 2008 e i vertici dell’International Monetary and Financial Committee (IMFC) e G20 (in Ministeriale straordinaria) dell’11 ottobre, decidono di rispondere ad una crisi ormai globale con un’azione più incisiva e coordinata (riguardante essenzialmente il settore bancario e creditizio), articolata in 5 punti: (a) impedire con ogni mezzo il fallimento di istituzioni di rilevanza sistemica; (b) garantire l’accesso alla liquidità e agevolare il funzionamento del mercato monetario; (c) assicurare la necessaria ricapitalizzazione del sistema bancario con capitale pubblico e privato; (d) tutelare con adeguate garanzie e assicurazioni i depositi al dettaglio; (e) sostenere i mercati secondari dei mutui e altre attività assicurative. L’azione coordinata di protezione del mercato finanziario si rafforza anche a livello europeo. In particolare, un segnale importante è la riunione dell’Eurogruppo per la prima volta in formazione di 18 Capi di Stato e di Governo con l’aggiunta della Gran Bretagna (12 ottobre). Inoltre, al Consiglio Europeo del 15-16 ottobre si concorda sulla necessità di intraprendere in modo coordinato le seguenti misure: (a) garanzia statale sulle passività bancarie emesse fino al 31 dicembre 15 Al vertice hanno partecipato i capi di governo della Germania, della Francia, della Gran Bretagna e dell’Italia, a cui si sono aggiunti il presidente della Commissione Europea, Barroso, il presidente dell’Eurogruppo Junker, e il presidente della Banca Centrale Europea, Trichet. 1 L’azione europea tra vincoli ed opportunità Il Piano europeo per la ripresa economica: Finalità, struttura e strumenti Il Piano europeo per la ripresa economica si fonda su due pilastri, che si rafforzano vicendevolmente. In primo luogo, il Piano propone l’introduzione di misure a breve termine per rilanciare i consumi privati, salvaguardare l’occupazione e accrescere la fiducia dei consumatori e delle imprese. In secondo luogo, incoraggia l’attuazione di investimenti pubblici in capitale umano e fisico in grado di garantire una crescita di lungo termine più elevata. La filosofia sottostante il Piano è sintetizzata dalle parole del Presidente della Commissione Barroso: “Questo periodo eccezionale richiede misure eccezionali.[...]. L’Europa deve estendere all’economia reale il suo coordinamento senza precedenti sui mercati finanziari. Questo piano di ripresa, che è al tempo stesso vasto, audace, strategico e sostenibile, [...] mira a fornire le prime indicazioni su come andare oltre il sostegno al settore finanziario e affrontare i problemi dell’economia reale”. Il Presidente della Commissione ha aggiunto: “Il piano di ripresa può non soltanto salvare nell’immediato i posti di lavoro di milioni di persone, ma anche trasformare la crisi in un’occasione per incentivare una crescita eco- compatibile (low carbon economy) e creare in futuro posti di lavoro più numerosi e di migliore qualità”. “[...] L’obiettivo principale del Piano pertanto rimane quello di conciliare il più possibile le misure di breve periodo con le finalità di lungo periodo, quali un’elevata crescita potenziale e la sostenibilità delle finanze pubbliche. Le misure intraprese a livello d’unione e nazionale devono essere attuate coerentemente alla rinnovata Strategia di Lisbona e alle regole fissate nel Patto di Stabilità e di Crescita (PSC). Al fine di garantire tale coerenza è necessario che gli interventi siano mirati (targeted), tempestivi, temporanei e temporalmente coerenti (seguano, in altre parole, il cosiddetto “4’Ts approach” così come definito dalla Commissione europea). L’impostazione generale del Piano mira a garantire la partecipazione di tutti gli Stati membri senza tuttavia interventi identici, viste le diverse situazioni di partenza. Infatti, quei Paesi che sono stati in grado di sfruttare la precedente fase ciclica positiva per stabilizzare le finanze pubbliche dispongono di un margine di manovra più ampio in termini di politica di bilancio e di stabilizzazione ciclica. La convinzione alla base di tale iniziativa è che un’azione coordinata abbia un effetto moltiplicatore (attraverso gli spillover positivi di ciascun intervento nazionale sulle economie degli altri partner) al contrario di interventi nazionali frazionati, incoerenti e di dimensione finanziarie ridotte. Il Piano di Ripresa prevede complessivamente un intervento finanziario per il 2009 pari a circa 200 miliardi di euro pari all’1,5 per cento del PIL dell’intera unione, che dovrebbe raggiungere circa il 2 per cento se si considera anche il 2010 (Commissione Europea, 2009d). Circa 170 miliardi di euro (1,2 per cento del PIL) dovrebbero essere messi a disposizione a livello degli Stati membri, e circa 30 miliardi di euro (0,3 per cento del PIL) a livello della Comunità, mediante azioni nel quadro del bilancio della UE e della Banca Europea per gli Investimenti (BEI). In termini generali, l’EERP contempla un’azione congiunta per: (a) sostenere il reddito delle famiglie e gli investimenti delle imprese; (b) promuovere l’imprenditoria, la ricerca e l’innovazione; (c) premiare con determinati incentivi le misure environmental-friendly, tra cui in particolare gli investimenti a bassa emissione di anidride carbonica(low-carbon). A livello comunitario gli interventi riguardano principalmente la semplificazione e l’accelerazione dell’utilizzo degli strumenti già esistenti. Il piano propone, infatti, di: (a)accelerare i pagamenti (fino a 6,3 miliardi di euro) dei fondi strutturali e sociali;17 (b)migliorare le interconnessioni energetiche e le infrastrutture a banda larga a favore delle quali la Commissione mobiliterà 5 miliardi di euro (oltre a quelli già stanziati) per il periodo 2009-10. Inoltre, la BEI aumenterà nel 2009 i suoi interventi annuali nell’UE di circa 15 miliardi di euro, con una cifra analoga per il 2010; 19 (c)contribuire alla tutela e alla creazione di posti di lavoro anche attraverso la concessione di finanziamenti fino a 4,5 miliardi di euro provenienti dal fondo di coesione e altre misure volte ad accelerare l’attuazione dei principali progetti d’investimento; (d)ampliare il campo di applicazione e consentire interventi più rapidi del Fondo europeo di adeguamento alla globalizzazione (FEAG), affinché il Fondo contribuisca a preservare i posti di lavoro, o nel caso di disoccupazione, ritrovare un impiego. Inoltre, il Piano di ripresa contiene proposte dettagliate di partenariato fra il settore pubblico, attraverso i fondi della Comunità, della BEI e nazionali, e il settore privato per promuovere le tecnologie “green” attraverso un sostegno all’innovazione. Ad esempio, rientrano in tale ambito: un’iniziativa europea per le auto “verdi”, con un finanziamento combinato di almeno 5 miliardi di euro, un’iniziativa europea per edifici efficienti sul piano energetico, pari a 1 miliardo di euro, e un’iniziativa per le “fabbriche del futuro” stimata a 1,2 miliardi di euro. Il Piano auspica inoltre l’adozione di interventi mirati a sostenere l’attività produttiva e la domanda di lavoro da parte delle imprese. Gli Stati membri potrebbero prendere in considerazione, infatti, una riduzione dei contributi sociali versati dai datori di lavoro per le persone a più basso reddito oppure rendere permanenti le aliquote IVA agevolate per servizi ad alta intensità di lavoro. Si prevede inoltre una riduzione sostanziale degli oneri amministrativi per le piccole e medie imprese, ad esempio abolendo l’obbligo per le microimprese di elaborare conti annuali, agevolando l’accesso agli appalti pubblici e garantendo che le autorità pubbliche paghino le fatture emesse in tempi certi. Infine, il Piano prevede alcune misure destinate ad aumentare la flessibilità nell’applicazione delle norme in materia di concessione di aiuti di stato, garantendo comunque il rispetto delle normali condizioni di concorrenza stabilite nel Trattato dell’UE. Queste misure comprendono un pacchetto di semplificazioni volto ad accelerare il processo decisionale in materia di aiuti di Stato. Ogni finanziamento deve inserirsi in uno dei settori per promuovere gli obiettivi di Lisbona, quali la ricerca, l’innovazione, la formazione, la tutela ambientale e, in particolare, le tecnologie e i trasporti puliti e l’efficienza energetica. La Commissione autorizzerà in via temporanea gli Stati membri a facilitare l’accesso ai finanziamenti alle imprese mediante garanzie e prestiti sostenuti da misure d’aiuto per investimenti in prodotti che siano più ambiziosi delle norme comunitarie in materia di ambiente. 14 Vincoli e opportunità dell’azione europea Il Piano europeo per la ripresa economica si muove all’interno di unframework istituzionale e normativo ben preciso che se, da un lato, condiziona l’azione di bilancio dei Paesi membri dell’UE, dall’altro, potrebbe offrire opportunità rilevanti sia per riattivare il percorso delle riforme strutturali indicato nella rinnovata Strategia di Lisbona sia per riprendere il processo d’integrazione europea di fatto interrotto nel 2005 e nel 2008 dopo l’esito negativo dei referendum sulla Costituzione europea in Francia, Olanda e Irlanda. All’interno dei vincoli distingueremo tra quelli de jure, vale a dire direttamente riconducibili all’assetto istituzionale dell’UE, e quelli de facto, che dipendono dalla situazione economica e di finanza pubblica dei vari Paesi. Con riferimento alle opportunità, invece, differenzieremo quelle legate al pieno ed efficiente utilizzo degli strumenti e delle risorse già esistenti in ambito comunitario e quelle che sono progressivamente emerse con l’acuirsi della crisi finanziaria (prima) e reale (poi). Vincoli de jure: quanto sono flessibili le procedure europee? Tra i vincoli istituzionali emergono chiaramente i limiti imposti dal PSC, che interessano la politica di bilancio, e quelli legati alla politica della concorrenza, con particolare riferimento agli aiuti di stato. Nonostante la crisi, infatti, la politica di bilancio deve continuare ad essere condotta in linea con i dettami del nuovo PSC, al fine di preservare la sostenibilità di lungo periodo delle finanze pubbliche. La riforma del Patto, avvenuta nel 2005, si muove in tal senso con l’obiettivo di tenere conto del ciclo economico per valutare leperformance di bilancio degli Stati membri. L’obiettivo principale della riforma del PSC è stato di rendere l’ European fiscal framework più flessibile. E’ stato stabilito che l’aggiustamento fiscale richiesto nelle fasi positive del ciclo (good times) fosse più 20 consistente, mentre una maggiore flessibilità era concessa nelle fasi di bassa crescita o lieve contrazione (bad times o mild recession). Questo avrebbe assicurato agli Stati membri una migliore capacità di utilizzo degli ammortizzatori sociali o delle politiche discrezionali se necessario. Allo stesso tempo, la Procedura dei Disavanzi Eccessivi (d’ora in poi PDE che disciplina la parte sanzionatoria del Patto) avrebbe rappresentato ancora un valido meccanismo di peer review e peer pressure in grado di salvaguardare il rispetto del vincolo del 3 per cento del rapporto indebitamento netto/PIL. Inoltre, la ridefinizione delle c.d. “circostanze eccezionali” e degli “altri fattori significativi” dovrebbe permettere di attenuare gli automatismi della procedura e far sì che anche un deficit superiore al 3 per cento possa non essere considerato eccessivo in fasi cicliche eccezionalmente avverse. Altri vincoli sono presenti per assicurare un level playing field tra imprese nel mercato unico. E’ necessario, infatti, che gli interventi di politica industriale adottati in favore di determinati settori economici non violino le norme volte ad impedire pratiche protezionistiche nell’ambito del commercio internazionale e quelle relative agli aiuti di stato. Il mantenimento di condizioni competitive nei differenti settori economici costituisce, infatti, il presupposto imprescindibile per il completamento del mercato interno. L’allargarsi della crisi ha spinto la Commissione ad allentare alcuni vincoli. In materia di aiuti di stato, ad esempio, la Commissione Europea ha parzialmente e temporaneamente derogato ai principi del diritto comunitario. Al fine di contrastare gli effetti recessivi di restringimento del credito derivanti della crisi finanziaria globale, ha adottato nell’ottobre 2008 un pacchetto di misure temporanee che avranno validità sino al termine del 2010. In primo luogo, è stato varato una sorta di “maxi de minimis” in base al quale le amministrazioni pubbliche potranno concedere aiuti alle imprese sino all’importo complessivo di 500 mila euro. Gli altri interventi resi adesso più facili riguardano: garanzie pubbliche per l’accesso ai prestiti, prestiti agevolati o bonifici dei tassi di interesse, e possibilità di intervenire in maniera più decisa con fondi pubblici nel capitale di rischio delle imprese (si veda anche la Sezione 4.1). Vincoli de facto: la disciplina dei mercati A prescindere dai limiti del PSC, la politica di bilancio nazionale rimane comunque soggetta alla necessità di garantire la solvibilità e, quindi, di evitare che i mercati finanziari percepiscano il debito pubblico come rischioso. E’ dunque necessario che la politica di bilancio nel suo complesso si mantenga su un sentiero di sostenibilità di medio termine in modo da mantenere basso il premio per il rischio sui titoli del debito pubblico. Un indicatore del c.d. premio per il rischio all’interno dell’area euro è rappresentato dagli spread dei tassi di interesse rispetto a titoli del debito pubblico del paese benchmark, di solito i bund tedeschi (Figura 5). Lo spread è cominciato a salire dal marzo 2008 e in modo più deciso dall’autunno 2008 per poi scendere dalla primavera del 2009 in concomitanza con andamenti più rassicuranti sui mercati finanziari e reali. Un secondo vincolo sostanziale è dato dalla necessità di introdurre misure che, seppur utili nel breve, non danneggino la perfomanceeconomica di medio periodo. Gli interventi anti-crisi, quindi, dovranno seguire il “4’Ts approach” soprattutto quando questi possono potenzialmente porsi in conflitto con la crescita di lungo periodo. In particolare, le politiche fiscali espansive non devono minare le condizioni di competitività delle economie nazionali, introducendo ad esempio, per un periodo troppo lungo, elementi di distorsione nell’allocazione delle risorse. Il terzo limite deriva dal fatto che in alcuni Stati membri le iniziali condizioni macroeconomiche e di finanza pubblica non erano particolarmente favorevoli già prima della crisi. Infatti, i Paesi che potevano contare su una situazione di finanza pubblica più solida, oggi dispongono di un maggiore grado di flessibilità della politica di bilancio, al contrario di quelli il cui rapporto deficit/PIL è rimasto nel corso degli ultimi anni prossimo alla soglia del 3 per cento. Tale situazione, inoltre, è maggiormente stringente per quei Paesi membri che presentano anche un elevato debito pubblico, vicino o superiore alla soglia del 60 per cento. La conseguenza di ridotti margini di manovra è che i governi dovranno concentrarsi su misure selettive favorendo quei settori che presentano esternalità positive o che sono caratterizzati da una più elevata produttività (Commissione Europea, 2009a). Infine, il quarto limite riguarda la dimensione ridotta (pari a circa 1 per cento del PIL comunitario) e le funzioni circoscritte assegnate al bilancio comunitario (quella allocativa e ridistributiva) che, pur nella 21 necessità di un piano di rilancio dell’economia europea di dimensioni rilevanti, non gli consentono di assolvere il compito di stabilizzazione ciclica dell’economia europea. Le opportunità de jure: un maggior ruolo comunitario Le opportunità de jure comprendono essenzialmente il rafforzamento di un insieme di azioni e di strumenti (già esistenti) da attuare a livello comunitario. Innanzitutto, l’aver riaffermato la validità dei vincoli posti dal PSC rappresenta per gli Stati membri anche un’opportunità in quanto ne rafforza la credibilità fiscale. Infatti, il framework del PSC rafforza le aspettative sulla sostenibilità della finanza pubblica nel medio termine per i singoli Stati membri e per l’Europa nel suo insieme. La PDE impone, infatti, il rientro dai disavanzi, misurati in termini strutturali, verso gli obiettivi di medio termine (medium target objectives) coerenti con la sostenibilità della finanza pubblica. Tale procedura sebbene sia stata al momento differita in attesa che la ripresa economica si consolidi, mantiene intatta la sua validità. In secondo luogo, il Piano europeo prevede il potenziamento delle risorse destinate ai Fondi strutturali, con particolare riferimento al FSE. In particolare, l’obiettivo principale è quello di migliorarne la gestione complessiva, non solo aumentando l’ammontare delle risorse finanziarie stanziate, ma anche velocizzandone le modalità di accesso attraverso la riduzione degli oneri amministrativi da parte dei potenziali beneficiari e di erogazione da parte delle istituzioni comunitarie. In terzo luogo, si rafforza il ruolo della Banca Europea degli Investimenti (BEI) che attraverso le risorse a sua disposizione è in grado di accelerare l’attuazione degli investimenti infrastrutturali, i c.d. TENs (Trans European Networks).21 L’obiettivo primario è quello di concentrarsi sull’avvio o sul completamento delle infrastrutture materiali o interconnessioni che riguardano settori strategici, per esempio quello energetico, in grado di produrre esternalità positive in altri settori (ad esempio, riduzione dei costi di approvvigionamento energetico) e di riattivare più rapidamente la ripresa europea. Le opportunità de facto: verso un’economia “verde” e basata sulla conoscenza? La crisi attuale potrebbe dare slancio al nuovo ciclo della Strategia di Lisbona per il periodo 2010- 20, introducendo o completando un insieme di riforme che “in tempi normali” avrebbero potuto incontrare maggiori resistenze da parte dei gruppi di interesse coinvolti. Nell’ambito delle priorità individuate nella Strategia di Lisbona, è possibile identificare delle tipologie di riforme che sostengono anche la domanda aggregata nel breve termine e rafforzano la capacità di resistenza agli shock avversi, cercando di dare una risposta di breve periodo alla crisi ma anche favorendo obiettivi di lungo termine. In molti Paesi come risposta alla crisi sono state introdotte misure per innalzare la spesa in R&S,innovazione ed in capitale umano. Molte di queste hanno come obiettivo il miglioramento dell’efficienza energetica, lo sviluppo di nuove fonti rinnovabili con l’obiettivo di favorire il passaggio dell’economia europea verso una di tipo environmental- friendly. In alcuni casi, le misure introdotte hanno principalmente riguardato il mercato del lavoro, migliorando le politiche di flexicurity. In alcuni Paesi, le Parti Sociali hanno mostrato una forte volontà di rispondere alla crisi attraverso una maggiore flessibilità oraria. In altri, come l’Italia, il sistema di ammortizzatori sociali è stato ampliato sia con riferimento alla durata sia alle categorie dei lavoratori interessati, rendendolo più omogeneo tra i settori economici coinvolti. E’ probabile che la successiva exit strategy, ovvero il percorso di rientro dai deficit eccessivi, imporrà altre scelte in molti Stati membri, come indicato nelle Conclusioni della riunione dell’Ecofin informale di Goteborg del 1-2 ottobre. Tali scelte dovrebbero riguardare: (a) la necessità di un tempestivo ritiro delle misure anti-crisi; (b) un aggiustamento strutturale dei conti pubblici in linea con quanto stabilito dal Patto di Stabilità e Crescita; (c) l’esigenza che tale aggiustamento sia accompagnato dall’attuazione di un ampio programma di riforme strutturali riguardanti soprattutto il mercato del lavoro e gli investimenti di lungo periodo; (d) la necessità di un rafforzamento dei national budgetary framework, quali ad esempio l’introduzione di appositi meccanismi o procedure (la spending review, più adeguati processi decisionali di bilancio e una nuova fiscal governance). 22 Le opportunità da sfruttare L’eccezionalità della crisi economico-finanziaria può infine costituire un’opportunità per rafforzare l’obiettivo dell’Unione Europea verso il perseguimento di uno sviluppo sostenibile. Il rilancio potrebbe poggiare su un duplice sentiero (Monti, 2009), realizzabile assicurando un adeguato consenso sociale: la difesa e il rilancio del mercato unico; il proseguimento delle riforme strutturali. In particolare secondo Monti (2009), al fine di riattivare il processo di integrazione europeo, la sfida è quella di realizzare un compromesso tra modelli economici diversi tra loro, quello “continentale” basato sull’economia sociale di mercato e quello “anglo-sassone” più attento a non intervenire sul mercato e sulla concorrenza. Il compromesso coniugherebbe i vantaggi dell’integrazione dei mercati, con un maggiore coordinamento fiscale a livello europeo diretto alla realizzazione degli obiettivi sociali. Se il grado d’efficacia dell’approccio coordinato si rivelerà efficace nel sostenere il reddito e l’occupazione, gli Stati membri potrebbero decidersi a devolvere parte delle loro competenze in materia di politica di bilancio in sede sovranazionale, favorendo un ruolo rafforzato anche per il bilancio comunitario. E’ anche auspicabile che l’Europa svolga un ruolo da protagonista nella riscrittura dell’architettura finanziaria globale. L’integrazione finanziaria deve essere, infatti, completata attraverso un sistema di vigilanza sulle operazioni cross-borders delle banche e sul rischio sistemico. Il Gruppo De Larosière (2009), su incarico della Commissione, ha proposto la creazione del Consiglio europeo per il rischio sistemico che, sotto l’egida della Banca Centrale Europea (BCE) e del Sistema Europeo delle Banche Centrali (SEBC), avrebbe la responsabilità sulla sorveglianzamacro-prudenziale e sul rischio sistemico. L’altra opportunità sarebbe di usare lo spazio disponibile per manovre di bilancio per la realizzazione delle riforme strutturali. Infatti, vista la resistenza dei gruppi di interesse all’introduzione delle riforme, le risorse di finanza pubblica a disposizione potrebbero essere usate in modo da compensare i losers delle riforme. A tal proposito, gioverebbe l’indicazione di una più chiara priorità tra le misure da intraprendere. Appaiono prioritari quegli interventi che rafforzano la resilience (la capacità di assorbimento) agli shock macroeconomici avversi (attraverso, ad esempio, l’implementazione o il rafforzamento delle politiche di flexicurity e la ristrutturazione del sistema degli ammortizzatori sociali) e che garantiscono un innalzamento della crescita potenziale. Allo stesso tempo, come già emerso nel par.4.2.3, le regole di finanza pubblica dell’UE possono giocare un ruolo chiave nel contribuire al mantenimento della sostenibilità delle finanze pubbliche. Affinché questa continui ad essere un obiettivo credibile nel medio-lungo termine sarebbe appropriato, una volta che la ripresa si consolidi, indicare il percorso di rientro dai deficit da parte dei Paesi membri. In particolare, al fine di ridurre il trade-off tra espansione fiscale e fiducia dei mercati, i governi dovrebbero affiancare ai pacchetti fiscali in essere una credibile e chiaraexit strategy. Sopravvivrà l’Europa alla crisi? Il ruolo della politica economica Il Piano europeo di ripresa economica ha impegnato un ammontare di risorse superiore a quelle inizialmente preventivate. Nel luglio 2009, infatti, si è stimato (Commisione Europea, 2009b, 2009d) che l’insieme di risorse messe a disposizione dagli Stati membri e a livello comunitario è stato più del doppio di quanto previsto nel Piano (3,3 per cento del PIL). Inoltre, la Commissione Europea (2009d) ritiene che le misure di stimolo fiscale contribuiranno alla crescita economica del 2009 e del 2010 rispettivamente per circa il 75 per cento e il 33 per cento del totale. Tuttavia, rimane il rischio che le misure siano state introdotte troppo tardi, ovvero quando già la crisi era in fase di rallentamento. In questi casi, infatti,la politica fiscale potrebbe essere non efficace perché occorre un determinato intervallo temporale prima che le misure impattino sull’economia. Questo è un problema particolarmente evidente per gli investimenti pubblici. Da un punto di vista qualitativo, vi sono invece dubbi sulla coerenza complessiva con gli obiettivi di crescita dimedio-lungo periodo; è quindi importante che molte misure siano solo temporanee e pienamente reversibili. Il ruolo della politica economica rimane quello di contemperare il contrasto alla recessione con il mantenimento di un’adeguata crescita potenziale anche nel medio periodo. Il coordinamento comunitario in materia di bilancio può rendere più credibile la sostenibilità di medio termine delle attuali misure di finanza